1.二季度检修,加工量减少,毛利率下降,业绩下滑
   
2017Q1和Q2公司分别实现归母净利润19.29亿元和6.47亿元,环比大幅下降,合计25.75亿元,同比下降16.83%。我们分析主要因为:(1)受2017Q2检修影响,公司1-6月份加工原油680.42万吨,同比-7.48%。各主要产品产量均下滑,成品油(汽油/柴油/航空煤油)406.45万吨,同比-11.42%;乙烯35.54万吨,同比-14.32%;对二甲苯28.48万吨,同比-13.91%;合成树脂及塑料(聚乙烯/聚丙烯/聚酯切片)46.50万吨,同比-11.80%;合成纤维(腈纶/涤纶)9.57万吨,同比-13.32%。(2)原油加工成本(自营部分)2653.83元/吨,同比+52.06%,超过产品价格上涨幅度,造成公司综合毛利率从31.94%下降至23.81%。特别是石油产品毛利率降幅较大,从49.12%下降至37.91%,主要由于2016Q1成品油销售受40美元地板价保护,2017H1维修费用增加20.26%。(3)2017年1-5月份,原油价格震荡稳定,但6月份出现下跌行情,预计公司发生库存损失,而2016H1,原油价格呈现上升行情,库存收益明显。
   
2.炼油竞争加剧,公司炼能先进,具有一定优势
   
随着各大在建大炼油项目的投产,预计我国未来炼油竞争加剧,特别是成品油销售环节。但由于我国成品油调价机制,原油价格在40-80美元时,按正常加工利润率计算成品油价格,预计盈利相对稳定。另外公司隶属中石化集团,具有终端优势。同时公司为炼化一体化发展,拥有1600万吨/年炼油、900万吨/年成品油、80万吨/年乙烯、428万吨/年有机化学品、100万吨/年合成树脂、109万吨/年合纤原料、59万吨/年合纤聚合物,产业链完整,具有一定抗风性能力。当原油价格处于震荡上升阶段时,炼化企业普遍盈利良好,目前原油价格具有向上空间。
   
3.投资建议:
   
我们预计公司2017-2019年归母净利分别为55.00亿元、60.08亿元、62.62亿元,对应EPS 0.51元、0.56元、0.58元,PE 13X、12X、11X,维持“推荐”评级。
   
4.风险提示:
   
原油价格及主要产品价格大幅波动。